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2019年2月债券托管量数据点评:股债跷跷板,广义

原标题:2019年2月债券托管量数据点评:股债跷跷板,广义基金配信用、降久期

来源:强债华泰论坛

摘 要

核心观点

2月债券总托管量环比季节性回落,地方债增幅最大。分机构来看,商业银行表内增持地方债,农商行资产荒明显;股债“跷跷板”下广义基金配债力度明显减弱,偏向配置信用债,同时久期缩短降低利率风险;境外机构不温不火,托管量变化不大,后续关注中国债市纳入巴克莱债券指数;券商对地方债的“打新”热情明显降温,小幅增持信用债;保险“开门红”尚未发力,总持仓量环比续减。债市杠杆率小幅下降,广义基金下降最为明显。展望未来,长端利率的震荡格局可能延续,继续依据预期差和安全边际采取交易策略,信用债适度信用下沉仍是较好的策略。

2月托管量环比出现季节性回落

截至2019年2月末,中债登、上清所债券总托管量76.6万亿元,环比增加4778亿元,环比季节性回落。分券种来看:国债、政金债托管量增长较少,信用债托管量增加344亿元,同业存单环比降低838亿元,地方债托管量环比增加4370亿元,远高于上月。

商业银行表内增持地方债,农商行资产荒明显

2019年2月商业银行净增持利率债626亿元,增持规模较上月大幅减少。其中国债增持228亿元,政金债增持397亿元。信用债减持336亿元,其中企业债减持67亿元,中票增持65亿元,超短融减持342亿元。同业存单增持1227亿元,本月商业银行大举增持持地方债4526亿元。从商业银行的整体表现来看,与去年同期相比,各类型银行的增持规模都有所上升。其中最主要的原因是地方债的提前发行增加了银行的可配资产,其次是农商行等中小银行的信贷需求不足,导致其仍有配债需求。

股债“跷跷板”下广义基金配债力度明显减弱,久期缩短

2月广义基金配置力量明显减弱,大幅减持同业存单。一方面,广义基金减少利率债的配置,而增加信用债的配置,符合我们自去年底以来“向信用风险要收益”的判断;另一方面,广义基金在信用债的配置上也缩短久期,以规避利率风险。值得注意的是,由于货币基金收益率持续低位,在股市Risk on、风险偏好回升的背景下,货币基金的吸引力大大降低。年初以来,货币基金份额增长明显放缓,甚至出现了小幅的收缩,由此导致广义基金对同业存 单的配置也在减弱。

境外机构不温不火,关注中国债市纳入彭博巴克莱债券指数

境外机构延续上月不温不火的态势,持债规模未出现较大变化,继续减持国债,小幅增持政金债。2018年底以来,境外机构对国内债券的投资热情明显下降,今年4月份中国债市将正式纳入彭博巴克莱全球债券指数,部分境外投资者或将被动增加对中国债券市场的配置。但利率趋势性下行的可能性不大,区间震荡大格局可能在较长一段时期内持续,人民币汇率累计了一定的升幅,境外机构的配债热情预计难以回到2018年的状态。

债市杠杆率小幅下降,广义基金下降明显

2月债券回购余额减少,机构杠杆率较上月略有降低。回购余额环比减少主要受春节因素影响,但单日的质押式回购余额在月底其实有所上升。2月交易型机构的杠杆率没有出现明显的上升,广义基金杠杆率甚至出现下降,主要是由于在缴税、股市分流、地方债发行等因素的共同作用下,资金面有所收紧,杠杆操作的超额回报空间压缩。

风险提示:信用违约超预期,监管对机构行为的影响,股市冲击。

总托管量环比季节性回落,地方债增幅最大

截至2019年2月末,中债登、上清所债券总托管量76.6万亿元,环比增加4778亿元(上月增加8753亿元),其中中债登总托管量58.5万亿元,环比增加5033亿元(上月增加3315亿元),增幅主要来自地方政府债。上清所总托管量18.1万亿元,环比减少255亿元(上月增加5348亿元),降幅主要来自同业存单。2月托管量环比出现季节性回落。

分券种来看:

国债、政金债托管量增长较少。2月国债+政金债增量降至1020亿元(上月环比增2550亿元),其中国债减少16亿元,政金债增加1036亿元。2月国债发行量季节性下滑,降至1600亿,政金债发行2870亿,但由于到期量较大,净增较少。

信用债托管量增加344亿元(上月环比增3180亿元),其中企业债减少220亿元,中票增加458亿元,短融增51亿元,超短融增加55亿元。与1月相比,2月信用债市场明显降温,一方面今年春节在2月初,部分发行人将融资需求提前至1月份;另一方面,春节后股票市场快速上涨,股债“跷跷板”效应显现,利率小幅上行。

同业存单环比降低838亿元(上月环比增2202亿元)。2月同业存单净发行额为-1132.5亿元,比上月低3648亿元。同业存单融资额较上月明显下降,一方面是春节因素导致,另一方面是由于同业存单发行利率自1月回落之后处于低位,吸引力降低。农商行和信用社是同业存单的主要增持机构,其他机构均表现为减持,广义基金的减持幅度最大。

地方债托管量环比增加4370亿元,远高于上月(环比增加2510亿元)。在稳增长的诉求之下,今年地方债提前发行,1月地方债发行4180亿元,2月发行3642亿元。尽管年初以来地方债供给量较大,但是地方债一级发行依然火爆,尤其是1月份。1月底地方债一级发行利差下调,机构参与地方债一级市场的热情略有降温,2月地方债招标倍数从之前的50倍以上降至20倍左右。尽管如此,地方债仍是资产荒下的优质配置资产,商业银行是主要的增持机构,其他机构对地方债也有不同幅度的增持。

分机构持仓分析

商业银行表内增持地方债,农商行资产荒明显

2019年2月商业银行净增持利率债(国债+政金)626亿元(上月增持2096亿元),增持规模较上月大幅减少。其中国债增持228亿元(上月增持764亿元),政金债增持397亿元(上月增持1332亿元)。信用债减持336亿元(上月增持786亿元),其中企业债减持67亿元,中票增持65亿元,超短融减持342亿元(上月增持308亿元)。综合来看,商业银行的信用债减持基本来自超短融。同业存单增持1227亿元,比上月(1970亿元)略有下降。本月商业银行大举增持地方债4526亿元,地方债增持量较大,可能对其他券种的配置产生了一定的挤出。

全国性大行主要配置地方债,同时减持政金债和超短融。2月全国性商业银行减持利率债132亿元(上月增持1397亿元),其中国债增持159亿元,政金债减持292亿元。信用债减持374亿元(上月增持539亿元),同业存单减持14亿元(上月增持210亿元)。信用债的减持主要来自于超短融(减持309亿元)。地方债增持3546亿元,占商业银行地方债总增持规模的78%。

城商行地方债增配较多,利率债和信用债均有所减持。2月城商行减持利率债16亿元(上月增持195亿元),信用债减持30亿元,同业存单减持77亿元(上月增持283亿元)。地方债增持432亿元。

农商行配置力量显着增强。2月农商行对利率债续增722亿元(上月增持427亿元),其中国债增持95亿元(上月减持159亿元),政金债增持627亿元(上月增持586亿元)。信用债增持74亿元(上月增持133亿元),较上月略有下降。同业存单增持较多,达1367亿元(上月增持1481亿元),是商业银行中配置存单的主要力量。地方债增持532亿元(上月增持373亿元),也较上月有所增长。本月农商行总持债规模环比增加2741亿元,增持规模较上月增加了310亿元,在其他类型的商业银增持规模纷纷缩减的情况下,农商行的配置显着增强,可能由于农商行可配资产(信贷、非标等)更少。

信用社对利率债和信用债增持规模均有所下降。2月信用社增持国债8亿元(上月增持26亿元),政金债增持155亿元(上月增持228亿元),信用债增持32亿元(上月增持28亿元)。同业存单增持394亿元,较上月(增持1002亿元)大幅下降。

从商业银行的整体表现来看,与去年同期相比,各类型银行的增持规模都有所上升。其中最主要的原因是地方债的提前发行增加了银行的可配资产,其次是农商行等中小银行的信贷需求不足,导致其仍有配债需求。

股债“跷跷板”下广义基金配债力度明显减弱,久期缩短

广义基金配置力量明显减弱,大幅减持同业存单。2月广义基金对利率债增持253亿元(上月增持1075亿元),其中以政金债(增持230亿元)为主,国债净增持23亿元。信用债增持738亿元(上月增加3004亿元),较上月明显减少。分券种来看,中票增持317亿元(上月增持1166亿元),超短融增持414亿元(上月减持787亿元),企业债减持57亿元(上月增持159亿元),短融增持64亿元(上月增持101亿元)。同业存单大幅减持2126亿元(上月减持21亿元)。

广义基金向信用风险要收益,同时缩短久期。春节过后,A股上演快牛行情,上证综指节节走高。在股债“跷跷板”效应的作用下,债券收益率持续小幅上行,广义基金债券配置力量明显减弱,且配债行为偏防御:一方面,广义基金减少利率债的配置,而增加信用债的配置,符合我们自去年底以来“向信用风险要收益”的判断;另一方面,广义基金在信用债的配置上也缩短久期,以规避利率风险。值得注意的是,由于货币基金收益率持续低位,在股市Risk on、风险偏好回升的背景下,货币基金的吸引力大大降低。年初以来,货币基金份额增长明显放缓,甚至出现了小幅的收缩,由此导致广义基金对同业存单的配置也在减弱。

此外,银行理财2月减持国债131亿元(上月增持353亿元),政金债增持242亿元(上月增持125亿元),地方债由上月的减持2294亿元转为增持1亿元。2月28日银保监会披露,2018年银行理财产品余额合计32万亿元,同比增长8.5%,较2017年末的1.7%明显反弹。随着理财子公司进入加速落地状态,银行理财普遍仍存在规模诉求,理财利率下行预计仍将较为缓慢,导致其存在较大的债券配置压力,对转债、高收益债委外甚至权益等产品的关注度提升,但难以上量。因此短期内可能以地方债、信用债等品种为主。

境外机构不温不火,关注中国债市纳入彭博巴克莱债券指数

境外机构延续上月不温不火的态势,持债规模未出现较大变化,继续减持国债,小幅增持政金债。2月境外机构的总托管量环比降低25亿元,其中国债减持174亿元,政金债增持209亿元,信用债增持21亿元,同业存单减持101亿元,地方债与上月持平。

2018年底以来,境外机构对国内债券的投资热情明显下降,一方面中美利差明显缩窄,国债利率相比美债的吸引力大大降低;另一方面,人民币汇率已经出现了较大幅度的升值,未来的波动可能降低境外机构的投资热情。值得注意的是,今年4月份中国债市将正式纳入彭博巴克莱全球债券指数,部分境外投资者或将被动增加对中国债券市场的配置。但利率趋势性下行的可能性不大,区间震荡大格局可能在较长一段时期内持续,境外机构的配债热情预计难以回到2018年的状态。

券商热情不高,保险继续减持

券商对地方债的“打新”热情明显降温,小幅增持信用债。2月券商减持国债44亿元(上月减持505亿元),政金债减持72亿元(上月增持28亿元)。信用债增持61亿元(上月增持216亿元),较上月有所减少,中票(增持44亿元)成为增持最多的信用品种。此外,2月份券商对地方债增持量有所下降,增持量仅为24亿元(上月增持152亿元),地方债一级招标利差下调使得券商参加地方债“打新”的热情明显降温。

保险“开门红”尚未发力,总持仓量环比续减。2月保险机构整体减持244亿元,其中仅有超短融(增持8亿元)和地方债(增持20亿)表现为增持,其余券种净减持。

债市杠杆率小幅下降,广义基金下降明显

2月债券回购余额减少,机构杠杆率较上月略有降低。2月质押式待购回和买断式待购回余额分别为44922亿元和591亿元,总计较上月环比减少2298亿元。债市整体的杠杆率较上月降低0.9个百分点。分机构来看,商业银行(上升0.4个百分点)和券商(上升0.5个百分点)的杠杆率小幅上升,其余机构杠杆率下降,广义基金杠杆率下降最明显(下降2.2个百分点)。

2月回购余额环比减少主要受春节因素影响,但单日的质押式回购余额在月底其实有所上升。2月交易型机构的杠杆率没有出现明显的上升,广义基金杠杆率甚至出现下降,主要是由于在缴税、股市分流、地方债发行等因素的共同作用下,资金面有所收紧,杠杆操作的超额回报空间压缩。

展望未来,长端利率的震荡格局可能延续,利率债继续由配置型策略转向交易型策略,继续依据预期差和安全边际采取交易策略,信用债适度信用下沉仍是较好的策略。

风险提示

1、信用违约超预期。信用风险的发生具有一定的不可预测性,可能导致机构配置信用债行为发生变化。

2、机构行为变化。监管政策变化可能导致机构债券投资行为发生变化。

3、股市表现对债市的冲击。包括机构配置行为的改变,货基赎回、理财利率下行步伐放缓等。返回搜狐,查看更多

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